La France peut-elle échapper à sa dette ?

La

dette, c'est un thème qui a été largement évoqué, les chiffres aussi ont beaucoup été donnés, 3500 milliards d'euros, 117% du PIB. Moi, je pense que ces chiffres ne disent à peu près rien parce qu'à ce niveau de grandeur, tout ceci paraît complètement abstrait et parce que la dette est probablement l'un des sujets les plus complexes en économie, c'est la raison pour laquelle je vous ai invité. Gézabelle Coupé-Souberan, bonjour. Vous êtes maîtresse de conférence à Paris 1 Panthéon-Sorbonne, conseillère scientifique à l'Institut Veblen. On vous doit notamment l'argent expliqué à ma mère et à son banquier aux éditions du Seuil.

Vous êtes une économiste reconnue, vous avez votre vision de la dette. Je précise ça d'emblée parce que, bien entendu, ce qui fait de la dette une question complexe, c'est qu'elle est une question économique, politique, probablement aussi philosophique et morale. Mais on va essayer tout d'abord de rappeler un certain nombre de choses au sujet de la dette. Et la première des choses, Gézabelle Coupé-Souberan, c'est qu'il faut expliquer en quoi la dette d'un pays, autrement dit ce qu'on appelle une dette souveraine, n'est pas la dette d'un ménage, la dette d'un individu. Merci beaucoup. Vous avez raison, il faut faire de la pédagogie sur la dette.

Et les débats actuels, je pense, sont l'occasion de le faire. Donc, faisons très simple. Mais ne faisons pas non plus de la vulgarisation de bas étage. Parce qu'effectivement, l'État, ce n

'est

pas Paul, Pierre ou Jacques. L'État, c'est une institution qui a des dépenses,

des

recettes, en grande partie des recettes fiscales. Vous avez un écart.

La

plupart du temps, entre les dépenses et les recettes, les dépenses, très souvent, dépassent les recettes. Ça, c'est ce qu'on appelle le déficit. Et ce déficit, l'État doit le combler. Et il le comble en empruntant de l'argent sur les marchés financiers

aux

investisseurs qui veulent bien acheter les titres de dette

qu

'il émet. Donc, c'est ainsi que se finance l'État français. C'est ainsi que se financent les États du monde entier. Depuis maintenant, si vous voulez, plusieurs décennies, ça n'a pas toujours fonctionné comme ça. C'est-à-dire que les États ne se sont pas toujours financés exclusivement sur les marchés financiers en émettant des titres de dette. Historiquement, ils ont eu la possibilité de se financer auprès de leur banque centrale. Ce temps-là est révolu. Peut-être qu'il faudrait ouvrir les discussions et se demander si ce n'était pas une bonne solution. Mais le fait est qu'aujourd'hui, un État se finance, finance son déficit en émettant un titre de dette sur le marché.

Et donc, si vous voulez, ces emprunts cumulés sur les marchés, ça forme ce que l'on appelle l'encours de dette. D'accord ? Donc, ce qu'on appelle la dette souveraine, c'est le cumul des emprunts réalisés sur les marchés financiers. Et au passage, vous noterez quand même que

l

'État,

évidemment,

n'est pas un ménage, n'est pas une entreprise. Il ne se finance absolument pas comme un ménage, il n

'a

pas de crédit de sa banque. En revanche, eh bien,

on

impose aux États, qui ne sont pas des entreprises, de se financer

pratiquement comme

des entreprises. C'est, je pense, une partie du problème parce que ça soumet, bien sûr, les États aux pressions du marché. Ils doivent faire l'objet d'une notation. Ils sont scrutés par les investisseurs. Et les investisseurs, en permanence, eh bien, sont dans un arbitrage rendement risque pour savoir s

'ils

vont acheter les titres émis par l'État. Alors, l'une des différences, malgré tout, entre l'entreprise et l'État, même si vous avez raison, il y a la pression de l'investisseur, et on va en reparler, Gézabel Coupé-Souberan, c'est le capital. Ce

n

'est pas le capital qui est dû dans le cas d'une dette souveraine. Alors, j'ai envie de vous dire que ce n

'est

pas tout à fait exact. On entend beaucoup. En fait, l'État, ce n

'est

pas comme une entreprise. Il ne rembourse jamais sa dette. Il roule sa dette. Mais que veut dire cette expression ? Que veut dire l'expression « rouler sa dette » ? Quand un État roule sa dette, comme on dit, eh bien, cela signifie qu'en fait, il emprunte

à

nouveau pour rembourser sa dette passée. Donc, si l'État rembourse sa dette, bien sûr que si l'État rembourse sa dette, il paye des intérêts sur sa dette, plus ou moins élevés, et il rembourse le capital de sa dette, mais il rembourse en réalisant de nouveaux emprunts. Et ça, ça signifie, si vous voulez, que

plus

la dette est grosse à rouler, et plus les emprunts nouveaux servent en grande part

à

rembourser la dette passée. Et donc, c'est une dette qui, finalement, sert plus

à

rembourser le passé, si je puis dire, qu'à financer l

'avenir.

Les détenteurs de dette, ça aussi, c'est essentiel, puisque, comme vous venez de le dire, l'État est sous pression politique, puisque la France, comme tous les pays, d'ailleurs, doit convaincre du bien fondé de sa politique économique auprès des investisseurs passés et futurs. Passés, parce qu'il ne faut pas forcément que ces gens-là paniquent et vendent de la dette française. Futurs, parce qu'il faut continuer à placer, évidemment, de la dette. Et dans ce cas-là, le portefeuille de possession d'une dette souveraine est essentiel pour comprendre l'avenir d'une politique économique d'un État.

Qui

détient la dette ?

C

'est une question absolument clé pour, si vous voulez, comprendre quel est le seuil de soutenabilité de la dette.

Dans

le cas de la France, par exemple, eh bien, la moitié de l'encours de dette, à peu près, est détenue par des investisseurs étrangers.

D

'accord ? Des investisseurs étrangers, parmi lesquels, en fait, vous avez énormément d'investisseurs financiers. C'est-à

-dire

des fonds d'investissement qui ont une gestion de portefeuille extrêmement agile et qui, en fait, dès qu'ils perçoivent une mauvaise nouvelle, dès qu'ils perçoivent une montée de l'incertitude politique, vont effectivement être amenés à revendre de la dette française pour acheter une dette qui va leur sembler plus sûre. Donc, le fait, si vous voulez, d'avoir cette moitié de dette détenue par des investisseurs étrangers, eh bien, ça fait que le prix de la dette

pour

l'État français, le taux d'intérêt de la dette est extrêmement sensible à l'augmentation de l'encours de dette. Prenons un cas, un cas polaire, d'accord ? Un autre cas. Vous prenez la dette du Japon.

La

dette du Japon est détenue pour à peu près la moitié par la Banque centrale du Japon.

Et

ça,

ça

change tout. En fait, ça...

Alors,

il ne

faut

pas non plus le sacraliser, si vous voulez, mais on va dire que ça confère au Japon

une

sorte de totem

d

'immunité sur sa dette. Ça fait que le Japon a pu fonctionner pendant des décennies avec un ratio

dette

sur produit intérieur brut

beaucoup

plus élevé que nulle part ailleurs. Actuellement encore, ce ratio est de l'ordre de 250%. Voyez, nous, en France, on s'affole pour du 117%. Vous avez un pays comme le Japon qui peut fonctionner avec 250%. Nous ne le pourrions pas, bien entendu. Et une partie de l'explication,

c

'est précisément qui détient la dette, le fait que la Banque centrale japonaise détient la dette. Et si vous permettez juste, j'apporte quelques éléments d'explication là-dessus. Pourquoi est-ce que,

quand

c'est la Banque centrale qui détient une grande partie de la dette, eh bien, c'est beaucoup plus stabilisant que lorsque c'est un fonds d'investissement étranger ? Mais parce que, précisément, une Banque centrale, quand elle détient de la dette, c'est à des fins de politique monétaire, c'est pour remplir, si vous voulez, des missions de stabilité monétaire, de stabilité financière, son objectif,

ce

n

'est

pas de maximiser le rendement de son portefeuille, d'accord ? Donc, elle ne va pas s'amuser à vendre les titres de dette

qu

'elle détient tous les quatre matins. Donc, c'est un investisseur, on va dire plutôt d'ailleurs un créancier, extrêmement patient, extrêmement pragmatique. Et ça, c'est très stabilisant, en fait, pour la dette. Ça fait que le taux d'intérêt de la dette sur le marché, eh bien, ne va pas être très sensible à l'augmentation de la dette. Ce qui fait que le Japon a pu longtemps, si vous voulez, fonctionner avec une dette énorme et un taux d'intérêt, une charge de la dette très faible, même si les choses sont en train d'évoluer un peu, même au Japon.

Les

choses sont déjà compliquées, mais elles le sont plus encore dans le cas de la France, puisque, contrairement au Japon, la Banque de France n'est pas seule en matière de politique de dette souveraine, comme on l'a entendu dans cette proposition lancée par Jean-Luc Mélenchon, reprise par, évidemment, d'autres acteurs politiques pour la discuter.

Eh bien, il y a également la Banque Centrale Européenne, et ça, c'est quelque chose de très particulier à l'Europe, tout simplement parce que la France n'est pas absolument maître de sa devise, contrairement au Japon, à l'Angleterre, aux Etats-Unis, pour prendre trois pays qui ont une politique différente en matière de dette souveraine, Gézabel Coupé-Souberan.

Alors, la

Banque de France n'a absolument rien à dire, d'accord, sur la dette française. Elle peut s'en inquiéter, mais ça n'entre pas,

a

priori, si vous voulez, ça n'entre pas dans ses missions, ça n'entre pas non plus dans les missions de la Banque Centrale Européenne.

La

dette, c'est

une

affaire de politique budgétaire, la politique budgétaire est du ressort de l'État. Ce dont s'occupe une Banque Centrale, c'est de la politique monétaire, d'accord ? En revanche, la grande différence que l'on

peut

souligner, si vous voulez, entre la dette de la France et la dette des Etats-Unis, par exemple, c'est qu'effectivement,

la

France appartient

à

une zone monétaire

qu

'on appelle la zone euro.

Elle

émet sa dette

en

euro.

L

'Allemagne émet sa dette en euro. L'Italie émet sa dette en euro. Et ce sont des dettes qui sont, en fait, des dettes disjointes, qui ne sont pas des dettes mutualisées, mises en commun. Alors qu'aux États-Unis, tous les États-Unis

d

'Amérique émettent leurs dettes dans la même monnaie. Et c'est une dette mutualisée, unique, d'accord ? Et ça, si vous voulez, ça fait la force

du

bond du trésor américain. Nous n'avons pas,

dans

la zone euro, un euro bond qui serait équivalent au bond du trésor américain.

Ça,

c'est un des grands sujets, quand même, pour la gestion de la dette. Alors, il faut se représenter en quoi c'est problématique sur le plan économique, philosophique et politique ? Parce que ces pays, donc,

qui

participent à l'euro, ont des politiques économiques très différentes. Et donc, on a une dette et des politiques économiques hétérogènes. J'ai-sabelle coupé sous Béran. Peut-être aussi des intérêts divergents. On l'a vu, par exemple, entre l'Allemagne et la France.

Alors,

effectivement, si vous voulez, sur le plan de la politique économique, vous avez une politique monétaire

unique,

d'accord ? Qui s'applique à l'ensemble des pays de la zone euro, avec un même niveau de taux d'intérêt directeur, de taux d'intérêt à court terme fixé par la Banque Centrale Européenne. Mais vous avez, en revanche, oui, c'est vrai, au niveau des politiques budgétaires, des situations très contrastées d'un pays à l'autre. Alors, qui sont censées, si vous voulez, quand même se coordonner grâce au pacte de stabilité, qui, jusqu'à présent, n'a pas réussi à coordonner grand-chose, peut-être par excès de zèle, d'accord ? En soumettant les pays à des règles qu'on a conservées, d'ailleurs, en dépit de la réforme de ce pacte de stabilité.

Un déficit qui ne doit pas dépasser 3%, une dette qui ne doit pas dépasser 60%. C'était des critères qui avaient été établis, en fait, pour l'entrée de ces pays dans la zone euro. Critères qui ont été conservés, critères qui ne sont absolument pas respectés, qui ne peuvent pas l'être, qui n'ont pas beaucoup de sens. Donc, il y a vraiment, si vous voulez, un problème de coordination budgétaire. S'il y avait une mutualisation de la dette, s'il y avait un eurobonde, eh bien, ce serait sans doute un progrès.

Et

oui, parce que l'eurobonde, qui n'existe pas aujourd'hui, il est en décalage avec les bonds du trésor américain. La dette, les dettes souveraines sont, a priori, et là aussi, les choses sont assez complexes, généralement des placements

sûrs, qui

rapportent peu, et qui, justement, sont privilégiées par des investisseurs qui cherchent, disons, une sorte de placement à peu près sûr, sans qu'il puisse y avoir, véritablement, de forts gains espérés. Mais les choses sont en train de changer. J'ai Isabelle Coupé-Souberan, il faut que vous nous expliquiez pourquoi.

Alors,

effectivement, les titres de dette souveraine sont,

normalement,

considérés, si vous voulez, par les investisseurs comme des actifs sans risque. Donc, très utiles, en fait, pour la gestion de leur portefeuille. Des actifs sans risque,

c

'est-à-dire, en fait, des titres, vous l'avez dit, sûrs, qui rapportent peu. Ça fait du 2, 3,

4%.

Voilà. Alors, oui, les choses sont en train de changer, parce que ces titres-là, eh bien, sont de moins en moins considérés comme des actifs sûrs. Et, précisément parce qu'ils sont de moins en moins considérés comme des actifs sûrs, ils rapportent de plus en plus. D'accord ? Si on prend le cas de la France, eh bien,

il

y a des débats sur la soutenabilité de la dette française. On n'en est pas, si vous voulez, quand même, je pense, à la veille d'une crise de la dette pour la France. Crise de la dette,

ce qu

'on a souvent en tête, c'est une crise de liquidité. C'est-à-dire, un pays, l'Argentine, par exemple, n'a pas les moyens de payer les revenus de sa dette, les intérêts, pardon, de sa dette. Et ça, ça n'est pas du tout le cas de figure, aujourd'hui, pour la France. C'est ça. Une crise de la dette,

c

'est une situation dans laquelle un pays ne parvient plus à emprunter ou bien se voit, si vous voulez, opposé de tels taux d'intérêt qu'il ne le peut pas. D'accord ?

Et

il n'est plus en capacité, donc, de refinancer sa dette. Et ça peut l'amener à une situation de défaut. Ce n

'est

pas du tout le cas de la France. Cependant,

ce

que l'on peut constater, c'est que quand la France emprunte, aujourd'hui, ça lui coûte, d'accord, de plus en plus cher. Ça veut dire que le rapport rendement-risque est en train, si vous voulez, de changer. Même

chose

pour les Etats-Unis. Je les appelle coupé souberant parce qu'il me semble qu'il n

'y a

pas que la France qui est endettée. Les bons du trésor américains sont en train de croître. Les taux d'intérêt, je crois qu'on est à 5,5%. Donc,

c

'est très haut pour des bons du trésor. Et là aussi, finalement, les Etats-Unis ne sont pas dans une situation très confortable du point de vue de la dette. Oui, on a en effet une tendance mondiale à l'augmentation des taux d'intérêt sur les dettes souveraines. Et dans un pays comme les Etats-Unis, qui était vraiment, si vous voulez, très emblématique en matière de dettes souveraines, c'est-à-dire que le bon du trésor américain, c'était la quasi-monnaie internationale dont tous les investisseurs voulaient.

Ceinture et bretelles.

Ce n

'est

plus tout à fait ça. Il commence à y avoir quand même un peu de remise en question de la qualité, de la sûreté du bon du trésor

américain.

J'ai Isabelle Coupès-Souberan, maîtresse de conférence à Paris 1, Panthéon-Sorbonne. Dans quelques minutes, vous serez rejointe par Natacha Valla, qui justement décidait en partie de la politique monétaire à la Banque Centrale Européenne et on va essayer de comprendre quels sont les scénarios possibles en matière de dettes françaises, de crise de la dette, pas d'une crise de liquidité. Mais on va s'intéresser notamment à ces gens qui achètent et vendent de la dette française et qui sont finalement essentiels pour comprendre, pour anticiper ce qui pourrait se produire dans le cadre, évidemment, d'une année présidentielle.

La

dette, suite à la proposition de Jean-Luc Mélenchon de mettre une partie de la dette française au frigo ou au feu dans des conditions, est donc à négocier avec la BCE. On va en reparler et cette question de dette est devenue une question centrale dans ce débat en prévision de la présidentielle. On en a parlé avec vous, Gézabelle Coupé-Souberan, vous êtes maîtresse de conférences à Paris 1, Panthéon-Sorbonne, conseillère scientifique à l'Institut Veblen. On vous doit notamment l'argent expliqué à ma mère et à son banquier aux éditions du Seuil. Et je reçois avec vous Natacha Valla. Bonjour.

Natacha Valla, vous êtes doyenne de l'école de l'innovation de Sciences Po, ancienne directrice générale adjointe, chargée de la politique monétaire à la Banque Centrale Européenne. Vous y avez été à cette Banque Centrale Européenne entre 2001 et 2020. Alors, pour essayer de fixer des esprits, parce qu'on a essayé d'expliquer en quoi la dette souveraine n'était pas une dette comme les autres, avec des notions évidemment assez abstraites, j'aimerais passer soudainement au concret. Cette dette, elle est tradée, comme on dit, autrement dit, achetée, vendue par des jeunes gens, des jeunes femmes, des jeunes hommes d'une trentaine d'années. Ils lisent le Financial Times, The Economist.

Et ils ont, face à eux, dans la perspective de l'élection présidentielle française, disons, trois scénarios. Il y en a d'autres, mais

je

vais en retenir trois. L'élection, donc, d'un président issu de la France Insoumise, du Rassemblement National ou du Bloc Central. Ça,

ça

fait trois scénarios.

À

l'issue de cette élection, Natacha Vala, il va y avoir des élections législatives, probablement. Et donc, là aussi, il y a deux scénarios, ou bien une majorité acquise

au

président élu, ou bien pas de majorité. C'est-à-dire, là aussi, des problèmes récurrents pour voter le budget et pour essayer, donc, d'avoir une politique économique précise qui fait, si je compte bien, six scénarios, Natacha Vala. Dans ces cas-là, cette personne qui trade de la dette française peut-elle être rassurée

? Alors,

ce qui est un point commun à ces six scénarios, c'est que ce jeune homme de 30 ans qui sera derrière son écran pour échanger de la dette, en acheter ou en vendre,

tout

comme les agences de notation qui sont effectivement à l'affût des nouvelles de chaque pays qui émet de la dette souveraine en quantité importante, ils vont regarder une chose importante,

c

'est la capacité du pays

à

formuler un budget,

et

dans cette formulation du budget, à avoir, en gros, une sorte d'équilibre ou de relation raisonnable entre les dépenses et les recettes. Ça semble assez basique, mais c'est quand même fondamental de la gestion des finances publiques, et donc de l'évolution dynamique de la dette publique. La dette publique augmente lorsque les dépenses sont supérieures aux recettes, elle augmente avec beaucoup d'inertie et de persistance, quand cet écart négatif entre les recettes et les dépenses perdure dans le temps. Or,

l

'héritage de tous ces débats politiques aujourd'hui, l'héritage des décennies passées, j'ai envie de dire, c'est que cet écart entre les dépenses et les recettes, il est donc négatif, il génère des déficits systématiques, des déficits

au

niveau global, mais des déficits qu'on appelle primaires, c'est-à-dire en ignorant même le coût de remboursement de la dette. Et ce déficit-là, malheureusement, aujourd'hui, on le constate, a politique inchangée, c'est-à-dire si on ne change rien à ce qui a été déjà décidé par le passé. On appelle ça un coup parti. Vous savez, comme avec un fusil, on tire et puis la balle est partie, et on va voir où ça arrive.

Quand

on fait cette trajectoire-là, aujourd'hui, le déficit, il est grosso modo à 5%. Vous allez me dire peut-être 5 ans, 5 ans, ça en fait, peu importe

cet

ordre de grandeur.

Mais

ce qui est sûr, c'est que si on ne fait rien, ce déficit en 2030,

il

sera entre 6 et 7 et plus près de 7 que de 6. Donc, ce jeune homme trader, il va se dire, mince, si le déficit continue à être aussi important pendant autant de temps, alors la capacité de la France à rembourser ses dettes passées et donc aussi ses dettes futures, il faut vraiment regarder ça de près. Regarder ça de près, on se tourne maintenant vers l'État en tant qu'émetteur de dettes,

c

'est-à-dire en gros, très concrètement, l'agence France Trésor qui fait extrêmement bien son

travail.

Parce

qu'on a une

agence, il faut l'expliquer aux

auditrices, aux auditeurs, qui vend la

France. Voilà, qui vend la France sur les marchés. Alors, sur les marchés, ça veut dire

en

France, auprès des compagnies d'assurance, auprès des banques

et

auprès de tous les intermédiaires qui achètent la dette. J'y viendrai aussi parce que

la

population de ceux qui achètent la dette change et ça, c'est absolument capital pour la France aujourd'hui. Donc, l'agence France Trésor va placer de la dette. En 2019, la FT, elle plaçait environ 200 milliards de dettes par an. Aujourd'hui, c'est plus de 300 milliards qu'il faut placer sur les marchés. Donc, la France est un gros émetteur et elle a intérêt à séduire ceux qui vont aujourd'hui prendre le pari que si je prête à la France aujourd'hui, elle sera capable de rembourser demain.

La

crise de la dette en matière française, aujourd'hui, ce n'est pas une crise de liquidité, on l'a dit.

C

'est-à-dire que la France a la capacité de lever de l'impôt. Donc, la dette sera réglée. Ce qui pose problème, c'est si cette jeune femme, ce jeune homme qui traite de la dette française se dit je n'ai aucun intérêt à conserver de la dette française. Je vais la vendre. Et phénomène de panique sur les marchés, aussi bien pour la dette française, je le dis, que pour d'autres têtes. Et je pense notamment à la dette américaine qui était l'étalon or, c'est-à

-dire

vraiment l'élément le plus stable et fiable dans la planète économique et qui ne l'est plus aujourd'hui, Natacha Vala. Complètement. La réflexion autour de ce qu'on appelle l'actif sûr, et ça a été évoqué, les investisseurs ont besoin d'actifs qui ne soient pas trop risqués. C'est-à

-dire

qu'ils ne soient pas comme les actions qui peuvent monter beaucoup, baisser beaucoup en fonction des fluctuations, des résultats, des anticipations.

La

dette souveraine a été considérée, elle l

'est

toujours en termes relatifs, comme un actif sûr. Or, un émetteur qui émet beaucoup de dettes en termes de proportion de PIB et qui n'est pas capable de la rembourser, finalement, son risque, le risque qui lui est associé, va mécaniquement augmenter. On voit que c'est le cas, et de façon assez légitime pour les Etats-Unis. La dépense publique est très importante. Le volume de dette publique américaine est très important. La

politique

économique américaine n'est pas rassurante. Voilà. Donc il y a tout cet ensemble de choses qui font qu'aujourd'hui, dans les taux d'intérêt qui s'appliquent à la dette publique, il y a toute une série de primes de risque qui avaient quasiment disparu pendant longtemps et qui réapparaissent pour de bonnes raisons.

La

proposition de Jean-Luc Mélenchon, Gézabelle Coupé-Souberan, autrement dit, l'idée d'annuler une partie, 18% de cette dette. Alors, cette dette, comme on l'a dit en première partie, elle est particulière pour la zone euro, puisque la Banque de France n'est pas maîtresse de la politique de dette souveraine. C'est la Banque Centrale Européenne. Et donc, il y a un jeu entre la Banque Centrale Européenne et la Banque de France. Oui. Alors, on l

'a

dit tout à l'heure, les banques centrales ne décident pas de la politique budgétaire. Mais en fait, elles sont devenues créancières des Etats au moment de la gestion de crise, quand elles ont été amenées à acheter énormément de titres sur les marchés pour mettre de la liquidité sur les marchés. Donc, ce faisant, elles se sont retrouvées avec des titres de dette à leur actif, créancières, ainsi des Etats. Elles n'auraient pas pu leur prêter directement de l'argent. Ça, c'est interdit par le traité sur le fonctionnement de l'Union Européenne. Mais elles ont pu acheter des titres sur le marché secondaire. Et c'est interdit. On comprend bien pourquoi.

Parce que sinon, on rentrerait dans une économie autophage où on aurait

toutes sortes

de manipulations à faire.

On

comprend bien pourquoi. On peut, si vous voulez, il y aurait matière à discussion. Peut-être que si les Etats pouvaient justement... Je

n'ai pas dit que c'était le modèle unique. J'ai dit qu

'on comprenait la décision politique qui avait été prise. Oui,

oui.

C'est une décision dans une révolution néolibérale où, effectivement, il fallait que les Etats se financent sur les marchés et plus auprès de la Banque centrale. Est-ce qu'on pourrait

faire

chemin inverse aujourd'hui ? Pas sûr. Mais revenons sur la proposition d'annulation. C'est une proposition qui avait été soutenue au moment de la crise sanitaire. À un moment où, d'ailleurs, les taux d'intérêt étaient au plancher. D'accord ? Au plus bas. Rappelons la proposition quand même. La proposition, c'est... Les banques centrales de l'eurosystème, qui détiennent donc des titres de dette souveraine,

décident

ensemble d'abandonner leur créance ou une partie de leur créance sur les Etats. Et la condition, c'est que les Etats réempruntent les sommes annulées sur les marchés pour lancer des grands programmes d'investissement, de transformation. Donc,

vous

voyez qu'en fait, cette piste, d'accord, dont on débat beaucoup, c'est absolument pas, en fait, un instrument de gestion budgétaire. C'est une piste pour activer, si vous voulez, le levier d'investissement dont on a besoin. On a quand même un peu trop tendance, en ce moment, à avoir simplement l'œil ouvert sur la stabilisation budgétaire qui est certes nécessaire, mais l'œil trop fermé, me semble-t-il, sur le mur d'investissement à franchir. Or, il faut ouvrir les deux yeux. Il faut arriver à cette quadrature du cercle. Il faut les deux. Et la proposition d'annulation, ça fait partie du levier. Ce n

'est

pas une panacée. Ça ne servirait qu'à amorcer la pompe de l'investissement. Mais ce n'est pas illégal. Ça ne créerait pas de l'inflation. On nous dit que ça va faire paniquer les marchés. Mais il faut arrêter quand même avec cette soumission à l'ordre de la dette sur les marchés. Si on a peur à tout moment de la réaction des marchés, on ne fera plus rien. Natacha Vallard. Alors, personne ne peut exiger des marchés.

D

'ailleurs, c'est un terme général qui...

C'est pour ça que j'ai parlé de

ma tradeuse

ou de mon trader de 30 ans.

On va y venir parce que c'est un point important qui est exactement lié à ce qu'on est en train de se dire. Personne ne peut forcer les marchés à prêter à la France. Personne ne peut vous forcer à prêter à votre...

À acheter

de la dette française. Donc, une banque centrale, je pense que c'est ça qu'il faut rappeler. Une banque centrale, ce n

'est

pas une banque comme les autres. Ce n

'est

pas une institution politique. C'est une banque publique.

Elle

est délégataire par l'État, dans l'ordre constitutionnel, de la faculté pour l'État de battre monnaie et de gérer la valeur de cette monnaie. Aujourd'hui, dans les statuts des banques centrales, la banque centrale, son rôle, c'est de faire en sorte, je simplifie, mais vraiment l'essentiel est là,

qu

'il n

'y ait

pas d'inflation et qu'il y

ait

de la stabilité macroéconomique. Et donc, pour ça, ça a une valeur démocratique folle. On a bien vu, quand l'inflation est revenue, enfin,

un

petit peu revenue en France, parce que nos voisins en ont eu beaucoup plus que nous dans les années de la crise énergétique.

On

a bien vu que quand l'inflation revenait, ça faisait mal. Ça faisait mal au pouvoir d'achat. C'était compliqué pour les salaires. C'était compliqué pour ajuster les revenus et les dépenses. Donc, la population, le citoyen n'a pas intérêt à ce que la stabilité des prix soit remise en cause. Donc, la banque centrale, elle est là pour ça. Imaginez-vous que cette banque centrale, Jézabel l'a bien rappelé, elle a aujourd'hui, sur son bilan, une quantité considérable de dettes. Pourquoi ? Parce qu'elle est venue

aider

l'économie à se stabiliser et puis répondre à une crise massive. Elle se retrouve avec ses stocks de dettes considérables sur le bien. Si un jour, un politique arrive et dit, écoutez, vous savez, cette indépendance qu'on vous a promise et puis qu'il y ait quand même un garant de sérieux auprès des marchés, je la remets en cause. Et vous savez quoi ? Les 20% de dettes que vous détenez, eh bien, ils ne valent plus rien.

Mais non, ça ne s'agit pas

de ça. Mécaniquement, je

termine. Je ne suis pas d'accord avec cette façon de présenter la

proposition. Parce que si on réduit les encours de dettes publiques sur le bilan de la banque centrale, moi, comptablement, je ne

vois

pas bien comment ça peut ne pas finir en perte qui la perte elle-même est transférée au gouvernement. Donc, je ne vois pas vraiment ce que ça apporte. Et puis, on n'aura pas résolu le problème initial qui est d'avoir des finances publiques

en

bon ordre. Gézabel Coupé-Souberan, vous n'êtes pas d'accord ? Expliquez-nous pourquoi. Non, je ne

suis

pas d'accord. Parce que la décision ne viendrait évidemment pas des États. Elle ne peut pas venir des États. Les États ne peuvent pas dire à leur banque centrale, bon, désolé, on ne rembourse pas la dette. Ce n

'est

pas comme ça que ça se passerait. Il s'agirait d'obtenir, en fait, une décision au sein du système européen de banque centrale, de l'eurosystème, de l'eurosystème plus précisément. On ne peut évidemment pas forcer la banque centrale européenne et les banques centrales nationales à accepter d'annuler les créances qu'elles détiennent sur les États. Mais si elles le jugeaient utile dans le cadre de leur mission, précisément parce qu'il faut non seulement de la stabilisation budgétaire, mais il faut aussi investir dans les transformations nécessaires. Il faut investir dans la transformation écologique, le dérèglement écologique, le réchauffement climatique.

C

'est porteur d'inflation, d'accord ? Et donc, ça veut dire qu'investir contre le réchauffement climatique, eh bien, ça permettra de réduire l'inflation. Donc, on peut très bien ramener ça aux missions des banques centrales et ça fait partie, en fait, cette décision irait dans le sens de la mission des banques centrales. Donc, c'est tout à fait imaginable, mais on ne peut pas les y forcer. Ça, je rejoins Natacha. Natacha Vallard. Il me semble que derrière cette idée, il y a des personnages très impliqués dans la sphère financière qui, aujourd'hui, portent cette idée aussi. Donc, ça, je trouve que c'est un petit peu dommageable. Il y a quand même un mécanisme...

C'est-à-dire ? Expliquez

-nous ce que vous venez

de dire.

Vous savez, quand

on

entend... Le débat revient sur l'idée.

C

'est très facile. On va voir à l'endroit où c'est quand même plus ou moins actionnable, de voir comment on peut réduire les encours de dette pour essayer de sortir la tête de l'eau. Moi, Gantin, je dis que ça ne permet pas du tout de sortir la tête de l'eau parce que la tête, elle sortira de l'eau quand on aura soit de la croissance, soit de la bonne gestion des finances publiques. Ceci étant dit, une banque centrale, quand elle achète de la dette, elle fait quoi ? Elle émet de la monnaie.

Et

on a beau dire, on n'est pas dans un monde monétariste, quand on émet de la monnaie et que la confiance en cette monnaie s'érode, alors il y a de l'inflation et surtout, on va aller vers des monnaies alternatives. Et moi, je dis, ne jouons pas avec le feu. Moi, je suis très à l'aise avec une monnaie souveraine et émise dans le cas de la zone euro par les entités publiques. Vous savez, au coin du bois, il y a plein, plein de monnaies privées dans les sphères que vous connaissez qui sont à l'affût et qui seraient très, très heureuses de voir une crise de confiance sur les monnaies souveraines que sont

le dollar et l'euro.

Deux choses, il y aurait mille choses à dire, Jézabel Coupé-Souberan, mais deux choses importantes. Première chose, on voit que les banques centrales, et c'est là l'intérêt des commentaires qu'on peut faire au sujet de la proposition de Jean-Luc Mélenchon, font de la politique. Ce sont des acteurs politiques, comme on le voit d'ailleurs dans le bras de fer, que Donald Trump a entamé avec la banque centrale américaine. Et la deuxième chose, et ça aussi, c'est quelque chose d'absolument essentiel, il y a évidemment le montant de la dette, il y a aussi ce que l'on en fait.

Et lorsque vous évoquez, par exemple, la transition écologique, c'est tout aussi essentiel pour comprendre la manière dont on peut vendre, je parle sur le plan figuré, cette dette aux investisseurs.

Oui,

vous avez complètement raison. C'est-à

-dire

que les banques centrales ne sont pas les techniciennes, si vous voulez, qu'elles prétendent être. Elles sont

des

acteurs politiques, et il faut les impliquer davantage. Quand tout à l'heure, je disais en fait que les banques centrales ne s'occupaient pas de politique budgétaire, en réalité, elles ont eu beaucoup d'influence sur la dette. Quand elles se sont mises à acheter massivement des titres de dette, on disait dans le cas du Japon tout à l'heure que quand la banque centrale détient

une

grande part de dette, c'est extrêmement stabilisant. Ça veut dire qu'il y a, si vous voulez, dans les leviers de gestion de la dette, des solutions à trouver en impliquant davantage les banques centrales. Alors oui, il

y

a ce principe d'indépendance qui fait qu'on ne peut pas forcer les banques centrales à faire ce qu'elles ne veulent pas faire. Mais je pense qu'à un moment donné, on va se rendre compte que ce qu'on ne fait pas sur le plan des investissements, notamment dans la transition écologique, ça va considérablement peser, en fait, sur les missions des banques centrales.

C

'est donc dans leur intérêt, en fait, de considérer des propositions comme celle de l'annulation des créances qu'elles détiennent. Je vais prendre un exemple, Natacha Valla. Vous avez été directrice générale adjointe chargée de la politique monétaire à la Banque Centrale Européenne. Vous avez été à la Banque Centrale Européenne jusqu'en 2020. En 2015, une politique extrêmement importante est décidée, une politique qu'on a appelée le quantitative easing, avec des taux directeurs zéro.

La Banque Centrale Européenne s'est mise à faire, vous n'allez pas être d'accord, mais je précède l'objection que fera Gézabel, de la politique, de la politique économique, mais une politique, c'est-à-dire un choix sur le réel, et en matière de politique économique, ce quantitative easing, c'est le type même de ce qui a été, alors fustigé à tort et

à

raison, je vais vous laisser répondre, comme étant une révolution néolibérale, disait Gézabel Coupet-Souberan, au sujet de la politique monétaire européenne. Alors déjà, c'était une innovation. Auparavant, on faisait de la politique monétaire par les taux d'intérêt. C'était l'épure, finalement, c'était assez pratique à comprendre. Les taux arrivent à zéro, effectivement, et il faut trouver d'autres leviers, et donc, quantitative easing, on essaye de faire baisser les taux en agissant sur les marchés de la dette. Donc c'est là que le modus operandi a changé.

Je veux dire que la Banque Centrale, elle a été politique à ce moment-là pour une raison principale dans la zone euro, c'était de sauver l'euro. Et je lui en suis reconnaissante, parce que dans le fond, on est très heureux d'avoir su préserver ce bien public essentiel. Maintenant,

pourquoi

grandieux penser à ces investissements publics avec l'idée de financer ça par de la dette ? Faisons de la croissance et mettons nos comptes en ordre. On a malheureusement aujourd'hui des dépenses publiques qui... Vous n'y arrivez pas. C'est le rôle du politique précisément, que

de dire... C'est un très vieux

logiciel, ça.

Ce logiciel croissantiste.

On voit très bien. C'est la base de tout, en réalité, sans croissance, vous savez. Si vous

restez

dans votre ligne toute la journée... Si

je me

souviens de mes leçons d'économie, j'ai Isabelle Coupé-Souberan, il y a deux lettres qui sont importantes lorsqu'on parle de dette, c'est R et G. Vous allez nous définir ce que sont R et G

et nous expliquer pourquoi.

Alors, effectivement, quand le taux d'intérêt de la dette est supérieur au taux de croissance de l'économie, cette vieille grille de lecture nous dit que ça ne va pas du tout. Et effectivement, quand les États se financent sur le marché, eh bien, en effet, quand le prix de la dette dépasse la croissance du gâteau de l'économie, ça rend la dette de plus en plus difficile à rembourser.

On retrouve la croissance entre guillemets. Oui, je

pense qu'il ne

faut

pas fermer les yeux là-dessus, mais il faut trouver, si vous voulez, de nouvelles façons, en fait, de financer les investissements dont on a besoin pour le bien commun. Une partie de ces investissements peuvent être financés par les marchés, par le secteur privé, quand ils rapportent de l'argent, mais une grande partie des investissements qu'on a à réaliser dans ces transformations écologiques, mais également pour maintenir nos services publics, pour les développer, pour faire société. Tout ça, ça coûte, ça ne rapporte pas. Et je ne suis pas sûre, en fait, qu'on pourra effectivement continuer, si vous voulez, à emprunter de l'argent sur les marchés.

Pour financer ça, il faut un peu d'audace, un peu d'imagination, et ce n

'est

pas avec les vieux logiciels qu'on arrivera à le faire.

Mot

de

conclusion, Natacha Vallard.

Il y a beaucoup de dettes dans le monde aujourd'hui, et beaucoup de dettes publiques aujourd'hui.

Il

y a 94% du PIB mondial qui correspond à la dette. En 2029, ce sera 100%. Donc, il y a de plus en plus de dettes publiques. Ceux qui détiennent la dette publique aujourd'hui, c'est un message de stabilité financière, mais ceux qui détiennent la dette publique aujourd'hui, ce sont des acteurs, de plus en plus, des acteurs qui sont eux-mêmes, pas forcément pourvoyeurs de stabilité financière, qui eux-mêmes empruntent pour acheter cette dette. Donc, on est aujourd'hui dans une situation où s'il

y

a le moindre souci au niveau de la dette publique, que ce soit la crédibilité d'un émetteur,

les

Etats-Unis, la France ou autre,

ou

encore un choc, vous savez, les chocs, on en a eu plein cette dernière décennie, et on en aura encore plein dans la décennie qui vient. Eh bien là, s'il y a un souci de liquidité, même ponctuelle, sur un marché souverain, ça peut très vite faire spirale. Donc, soyons prudents, soyons bons gestionnaires, et concentrons-nous sur, pas sur le bilan des banques centrales qui essayent de maintenir la stabilité des monnaies publiques, mais sur le bon sens de bonne gestion. Et à la fois, ce mouvement, il est inéluctable, il avait été prévu par Jouvenel, les dettes publiques vont grossir parce que les Etats modernes ont grossi.

Après,

c'est un choix de société. En

effet,

ce choix de société, il est sous vos yeux. C'est sûr, mais encore une fois, c'est une question de, je ne suis pas contre l'investissement public, je suis pour une bonne gestion des dépenses publiques, mais pas avec des déficits systématiques.

Ce

n'est pas soutenable. Gézabelle Coupé-Souberan. Mais oui, mais il faut les deux. C'est-à

-dire

qu'il faut de la stabilisation budgétaire, et il faut plein de leviers. En fait, il faut activer plein de leviers pour arriver à stabiliser la dette. On a parlé de l'eurobond tout à l'heure. Il y

a

des choses un peu plus techniques à faire sur les marchés, et désindexer, par exemple, les titres de dette des États de l'inflation. Plutôt que de désindexer les retraites, on ferait mieux de désindexer les titres de dette des

États. Les investisseurs vont être

ravis si vous faites ça. Oui, mais en fait, ils ont plus les moyens de payer, si vous voulez, quand même que monsieur et madame, tout le monde, avec sa petite retraite. Il

faut quand même dire que la majorité

de la dette n'est pas indexée. Je suis pas sûre que ça

résolve

pas. Mais c'est un aspect, et puis il

y

a surtout aussi cet aspect de détenteur patient de la dette. Effectivement, quand la banque centrale détient la dette, c'est un détenteur patient. En fait, en réalité, si vous voulez, la dette, elle la met assez facilement au frigo. Donc, c'est à ça qu'il faut réfléchir. Et il faut, dans le même temps, il faut investir. Il faut trouver les moyens d'investir.

Deux visions de la dette, celle de Gézabel Coupé-Souberan, maîtresse de conférence à Paris 1, Panthéon-Sorbonne, et conseillère scientifique à l'Institut Veblen, On vous doit l'argent expliqué à ma mère et à son banquier aux éditions du Seuil, Natacha Valla, doyenne de l'École de l'Innovation de Sciences Po et ancienne directrice générale adjointe chargée de la politique monétaire à la Banque Centrale Européenne.